别照搬巴菲特

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    为什么在中国市场上难以坚持价值投资？

    为什么巴菲特一贯坚持的价值投资难以在中国落地生根呢？我想中国股市种种微妙之处，绝非巴菲特的价值投资理论能够诠释明白。

    强周期行业不利价值投资

    中国经济仍然处于工业化高速发展阶段，GDP的三驾马车为投资、消费和出口，其中投资和出口拉动的都是基础工业品需求，大量固定资产投资推动基础工业品需求的形成。映射到A股上市公司市值构成中，“煤电油运、钢筋水泥、地产有色”等强周期型行业占绝对主导地位，与美国市场以金融、IT、医药、消费为主体的结构差别很大。我们知道，巴菲特惯于投资消费、金融和传媒等弱周期性企业，而在中国A股市场上，消费零售行业仍然处于发展初期，值得长期投资的强势企业很少；主要传媒机构仍然是受意识形态控制的非经济组织；金融领域也是近两年才出现一些值得长期投资的强势企业。

    不同的舞台唱不同的戏。在A股这样一个以强周期型公司为主的市场上，简单复制巴菲特做价值投资是很困难的。即使像万科、福耀玻璃这样多年高速成长的企业也是强周期型企业，价值投资者如果买入并长期持有，就必须承受行业周期变动引起的股价剧烈波动。也许，玩好“行业轮动、板块轮动”的游戏，比采取简单的“买入持有”策略更适合一些。

    金融危机使得以投资和出口为主的经济结构式微，品牌消费类企业开始崛起。对于关注个股、不买市场的价值投资者，策略需因时而变，一些值得长期价值投资的弱周期企业有待发现。

    非市场因素扭曲价值投资

    资本市场天然就是一个商业市场，它以经济利益为衡量一切是非曲直的标准。中国股市如此，企业却并非如此。首先，占据国内股票市值绝大部分的权重股多为央企，如三大银行、两大油企、一大电信、N大钢厂/煤矿/电企，这些企业的实际经营目的，不见得是给投资者创造价值。拿巴菲特的价值投资理念衡量这些企业，如同问一米等于几公斤。其次，大量的地方国企受地方政府控制，明目繁多的兼并重组、资产注入、无偿资产划拨、大股东占款和关联交易，种种行为与市场经济中的理性经济行为相去甚远，让投资者很难理性地分析企业的真实投资价值。第三，民企倒是以经济利益为纽带开展经营活动，但相当一部分民企的经营业绩，却并不由其经营管理水平所决定，而是取决于各种难以衡量的“关系资源”，各类房地产、矿业企业尤其如此。

    以经济标准去衡量一个非经济主体的价值，对投资者而言的确不公平。不过，市场并非铁板一块，大量优质民营企业正在崛起，这些企业的经营者以做好企业、积累社会财富为自身的使命，具有显著的长期投资价值。此外，以华润系、招商系为代表的一部分新国企，管理也相当规范，具有长期投资价值。在香港市场上，已经出现一大批这样的优质企业。

    灰色操作强于价值投资

    价值投资者以分享企业业绩成长的收益为主，投资业绩较为固定，一般在20%～30%之间，机会好的时候能达到50%～60%。但一些所谓的投资高手，通过运作一些主题、概念和个股，其建立在欺诈绵羊散户基础上的收益率，远远高于价值投资的收益率。当然，并不是所有的非价值投资者都在欺诈绵羊散户，但在价值投资与欺诈暴利之间，存在很多灰色中间地带，行业轮动、波段操作、跟庄做庄、内幕消息，其收益率远远高于价值投资。所以，很多人在控制风险的前提下，倾向选择更高资本回报的投资策略。

    值得注意的是，很多被骗怕了的绵羊投资者开始选择公募基金作为投资对象。此外，随着全流通的实施，一些经营有方的企业高管开始步入投资领域。还有一些风险投资资金，随着被投资企业上市，也加入了二级市场。A股市场的投资者构成正在发生深刻的变化。庄家与散户相比，资金实力和经验优势明显，博弈胜负立现；但与公募基金投资经理、企业高管和风险投资机构博弈，游戏的结果可能会不同。